AppGrooves

シリコンバレーで起業した日本人が語るスタートアップガイド2――シリコンバレー流の資金調達

次の記事

コラボレーション型消費は産業革命と同じぐらい重要か?

編集部注:この記事はシリコンバレーでAppGroovesを起業した柴田尚樹(@shibataism)によるゲスト記事の第二弾(第一弾はこちら)。AppGroovesについてはTechCrunch Japanでも以前に紹介している。柴田氏は楽天で執行役員を務めたり東京大学で助教を務めた経験を持つ。

前回は、「シリコンバレーの投資家に受け入れられるプレゼン」について書きましたが、今回は、「投資家へのプレゼン方法」に次いで多く受ける質問である「資金調達」に関してです。

投資家へのプレゼンテーションは、日々試行錯誤をしながら改良していくことができますが、資金調達は一旦実施してしまうと、もう後戻りができません。事業(サービス)もチームも良いのに、資金調達で間違いを犯したがために、先に進めなくなる例も多々あります。

この記事では、シリコンバレーのオンライン系のスタートアップの最近の一般的な資金調達の方法を整理します。シリコンバレーのやり方が必ずしも絶対的に正しいわけではありませんが、長年の歴史を経て「標準化」されているやり方から学ぶことも多数あると思います。また、シリコンバレー進出をしたいと考えている人は、大きな間違いを犯すのを避ける意味でも、シリコンバレーの標準形を理解しておいて損はないと思います。

シリコンバレーのオンライン系スタートアップの資金調達の標準系

シリコンバレーでは、スタートアップにまつわるいろいろなものがパッケージ化(標準化)されています。(もちろん例外はいくらでもありますが)標準的な投資のパターンは大体以下のようなパターンです。個別に投資家と交渉するのはスタートアップ側にとって時間的、金額的(弁護士費用)にとても負担が大きいので、「今からXXラウンドを開きます。投資したい人は一緒にどうぞ」という形で投資を募ります。

  1. Seed Round (Advisory Round)
  2. Seed Round (Money Round)
  3. Series A
  4. Series B
  5. ……

Series A以降(Priced Roundsとも言います)は、優先株(Preferred Stocks)による調達が一般的です。これは、日本で言う「第三者割当増資」に該当します。こちらは日本の皆さんも想像しやすいのではないかと思います。所謂ベンチャーキャピタル(VC)から調達します。通常、そのラウンドをリードする「リードインベスター」を決めて、まずはそのリードインベスターとスタートアップが詳細条件を詰めます。その後、双方が同じ条件で投資をしてくれる他のVCを探します。TechCrunchの記事で「A社にX, Y, Zが投資」という記事が出る場合、大抵はXがリードインベスターだと理解すればほぼ間違いないと思います。

ところが、最近では、特にオンライン系でSeries Aまで行かずに売却となるケースが多くなってきており、Series Aが実行されるということは、「プロダクト良し。ユーザー数(の増加率)良し。明確なビジネスモデルも見つかった。よって、後はお金を投入してチームを大きくしていけば、より大きなスケールで儲かりそう」という段階になる場合が多いです。VCは多くの場合、取締役の選任権(や場合によってはCEOの任命権)を要求します。従って、Series Aが行われるということは、創業者たちの自由が無くなるということでもあります。場合によっては、VCが指名したCEOによって創業者が解雇されるということも起こりえます。

他方、多くの会社は、創業後すぐに「プロダクト良し。ユーザー数(の増加率)良し。明確なビジネスモデルも見つかった。よって、後はお金を投入してチームを大きくしていけば、より大きなスケールで儲かりそう」とはなりません。かと言って、そうしたレベルになるまで自己資金で活動し続けるというのはほぼ無理です。20代の創業者たちが多くの貯金を持っていないのは日本もシリコンバレーも一緒です。シリコンバレーでは、若い創業者たちが自己資金を出すということをまったく期待されません。

では、Series A(あるいは売却)に到達するまでの間、どのように資金調達するのでしょうか。シリコンバレーには、多数のエンジェル投資家(個人)がおり、多くのスタートアップはVCからの調達の前にエンジェル投資家から資金を調達します。これが上記で言う1や2のSeed Roundに該当します。ただ、この段階での投資は、(一般的には)優先株を発行する第三者割当増資ではなく、Convertible Notesで調達します。Convertible Notesとは何かは後ほど詳細を説明しますが、Y CombinatorのPaul Grahamが

Convertible notes have won. Every investment so far in this YC batch (and there have been a lot) has been done on a convertible note.
筆者訳:Convertible Notesが勝った。Y Combinatorの現クラスのすべての会社への投資(実際にはもっと)がConvertible Notesでの投資だった。)

書いているように、シリコンバレーのオンライン系企業へのアーリーステージでの投資はほぼすべてConvertible Notesによる投資になってきているというのがトレンドです。AppGroovesも現時点ではすべての資金をConvertible Notesで調達しています。Convertible Notesによる投資に関する情報は日本語にほとんどない上に日本ではなじみのないやり方ではありますが、これは「シリコンバレーの歴史的な発明」だとも思いますので、後ほど整理します。

Advisory Roundとは文字通り、アドバイザー兼投資家となる人から投資を受けるためのラウンドです。アイデアがあって、プロトタイプがある、くらいのレベルでしょうか。基本的にはエンジェル投資家(個人)から調達します。詳細は後述しますが、評価額(正確には後述する「増資前評価額の上限」)は100万から300万ドル。Money Roundはもう少し対象となる投資家を広げて、Advisory Roundよりも大きな額を調達します。評価額は300万から1000万ドルくらいが標準的です。このラウンドはエンジェル投資家(個人)だけでなく、小さめのSeed FundやSuper Angelと呼ばれる人たちからも調達します。これらの投資家は、一般的には、取締役の選任権を要求しません。従って、このステージでは、基本的に会社はまだ創業者たちが自由にコントロールできます。

Advisory Round = お金以上のものを提供してくれる(エンジェル)投資家を探す

Convertible Notesとは何かを説明する前に、私が資金調達に関して、シリコンバレーの先輩たちから学んだ一番重要なことを書いておきます。それは「できるだけ創業初期に、資金以上の何かを提供してくれる人から投資を受けること」です。

特に、創業初期のスタートアップは、ほとんどの場合、解くべき問題とプロトタイプくらいしかない、言ってみれば、ほぼ何もない状態です。典型的なケースでは、20代のエンジニアが2から3人。こうした会社でも1から2年後にはとてつもない会社になる(場合がある)というのは、シリコンバレードリームです。私も最初は「20代の若者が頑張ってもどうにもならないのではないか」と思っていました。ところが、よく研究をしてみると、上手くいく会社ほど、若い創業者たちを助ける多くの投資家/アドバイザー(それも百戦錬磨の猛者たち)がいる、ということがわかりました。彼らのヘルプこそが、スタートアップを本当の意味で離陸させている、ということです。

創業初期の投資家/アドバイザーは、スタートアップに2つの価値を提供してくれます。1つ目はアドバイスです。まだ若い創業者たちは、夢と技術はありますが、経験がありません。過去に成功した起業家、同じ領域のエキスパートからのアドバイスはお金に換算することのできない貴重なものです。2つ目は、信用(英語で言うと「Social Proof」)です。「Xさんが投資した/アドバイザーになった」というのは、Xさんが過去に成功している人、大企業の重役であれば、非常に大きな信用になります。若い創業者が何かを売り込もうとしても大抵は無視されるでしょうが、Xさんからの紹介があるだけでまったく違うことが起こる、というのは日本でもシリコンバレーでも同じです。

こうした投資家/アドバイザーが見つからないと、ゲームが先に進みません。500 Startupsの3カ月のインキュベーション期間で最初に言われることは、早く「Advisory Roundをクローズしなさい」「良いアドバイザーを見つけなさい」という2点です。このステージでのターゲットは、大きく以下の2つのいずれかを満たす人です。

  • 過去に自分の会社と同じ領域で起業家として成功している人
  • 自分の会社と同じ領域の大きい会社の重役

例えば、自分の会社がエンタープライズのソフトウェアの会社であれば、「OracleのVice President」や「MySQLの創業メンバー」というような人が理想的です。こうした人たちに投資をしてもらうか、アドバイザーになってもらうというのがビジネスを進める上でも、その後の資金調達をしていく上でも欠かせません。「OracleのVice President」や「MySQLの創業メンバー」というような人を見つけるのは一見非常に大変に見えますが、逆に言うとこうした人たちを口説けないと、その先が非常に苦しくなります。例えば、Money Roundをやる際にしっかりしたアドバイザーがいないと、多くの(良い)投資家は投資をためらうでしょう。ちなみに、ここで言う「アドバイザー」というのは、少量の株式(あるいはストックオプション)を持ってもらう代わりに、ほぼ無償でスタートアップを支援する人のことです。明示的な契約書を交わすのが普通です。

AppGroovesの例で説明します。AppGroovesはシリコンバレーのローカルの投資家/アドバイザーも多いのですが、読者の皆さんに分かりやすくするために、日本の投資家の例にします。AppGroovesに創業当初に投資をしてくださった小澤隆生さんと宮澤弦さんの2人は、創業当初から今に至るまで「資金」以上の貢献をしてくれています。小澤さんは、私の楽天時代の先輩ですが、ビズシークという会社を創業し、楽天に売却しています。楽天に売却後も、楽天野球団はじめ数多くの新規ビジネスを立ち上げてきた猛者です。従って、事業/サービスの大きな方向性を決めていく際の相談相手として、彼以上の人はいません。大局的な判断が要求される際に相談をすると、すぐに的確なアドバイスが返ってきます。宮澤さんは、実は私の大学時代の同級生なのですが、彼は在学中から事業を興し大学卒業直後にはシリウステクノロジーズを起業、Yahoo! JAPANに売却しました。シリウステクノロジーズもAppGroovesと同じくモバイルの会社でしたので、モバイル領域での彼のノウハウは非常に強力です。また、学生時代から良く知っている仲なので、他の誰にも相談できない創業者ならではの悩み相談に乗ってもらうこともあります。

AppGroovesは、幸いこうした形でここぞという時に助けてくれるシリコンバレーの猛者たちにも、投資家/アドバイザーになってもらうことができました。われわれが今の時点まで何とかやってこられたのは、まぎれもなくこうした日本とシリコンバレーにいるアドバイザーのおかげです。逆に言えば、こうした投資家/アドバイザーを見つけられるかどうかで、スタートアップがフィルターされていきます。シリコンバレーで起業したい人にとって一番重要なことは「シリコンバレーで良い投資家/アドバイザーを見つけられるか」ということに尽きると思います。まだできたばかりの会社に投資をしてもらう、あるいは、給与なしでアドバイスしてもらうというコミットをしてもらうのはそう簡単ではありませんが、逆に言うと、これができないと次のステージに進めないのも事実です。

自己資金は? 日本からの投資はNG?

日本から来る人から良く受ける質問として「最初は自己資金でやろうと思うのですが……」というものがあります。シリコンバレーでグローバルに事業をしたいのであれば、これは絶対に止めた方がいいです。もちろん例外はありますが、自己資金で自分のペースでやって勝てるほど甘い勝負はありません。前述のように、特に初期(Advisory Round)での投資やアドバイザーの獲得というのは、「創業当初間もなくやらねばならないこと」ですし、彼らのヘルプなしに先に進めていくのはほぼ無理だと思った方が良いと思います。シリコンバレーの猛者たちを、自分のスタートアップにコミットさせるには、投資を受けるか、アドバイザーを依頼するか、いずれにしても株式の希薄化は避けられません。株式が希薄化するのが嫌な人は、そもそもシリコンバレーで起業しない方がいいでしょう。

次に良く受ける質問は「日本からの投資はNGですか?」という質問です。これは非常に難しい質問で、中には「お金はお金なのだからどこからもらっても同じ」という人もいます。私の回答は少し違って、「Advisory Roundの大半が日本からの投資となるのは、避けた方が良い」というものです。つまり、Advisory Roundの大半が日本からの投資で、Money Roundをシリコンバレーの投資家から集めるというのは困難であるということです。良い投資家/アドバイザーほど、できるだけ初期に、できるだけ良い条件で投資をしたがりますので、それを妨げるようなことはするべきではないと思います。アドバイザーを依頼する場合も、アドバイザー候補も過去の投資家一覧は当然気にしますので、できる限り初期にシリコンバレーの投資家を見つけることが最重要だということです。

Convertible Notesとは何か?

一言で言うと「会社にローンとしてお金を貸し付け、将来、優先株による資金調達(通常Series A)が起こった際にローンを優先株に転換(convert)する」というものです。

なぜ、こんな面倒なことをするのでしょうか? いくつか理由があります。第一には、「立ち上げ直後の会社の評価額を決めるのはほぼ不可能」という点があります。スタートアップの評価額というのはどこまでいっても決めるのが難しいのですが、特に立ち上げ直後は評価額を決めるのがほぼ不可能です。従って「とりあえずお金を貸すから、将来、評価額が決まった時に株にしてね」という形が投資家/スタートアップの双方にとって合理的だということです。

第二に、優先株による資金調達(Series A以降)に比べて、Convertible Notesの方が、契約そのものにかかる時間が圧倒的に短いという事実もあります。優先株による資金調達(Series A以降)はきちんとした査定(デューデリジェンス)が必要なので、非常に時間もお金もかかります。時間だけならまだしも、査定に対応するための弁護士費用をスタートアップが負担するのは非常に痛手です(アメリカは契約社会なので、創業直後とは言え、専門的な弁護士なしに契約書を処理するのはほぼ不可能です)。他方、Convertible Notesで投資をする人たちは、ほとんどがエンジェル投資家(個人)かせいぜい小さいSeed Fundなので、詳細な査定(デューデリジェンス)はほぼしないか、するとしても非常に簡易的な査定です。私の経験上、「私の弁護士はX事務所のYです」というと、「あぁ、あの事務所(弁護士)なら大丈夫だよね」という具合に、全く査定されないこともありました。

第三に、これは第二の点と似ていますが、Convertible Notesの場合、個別の投資家が契約に同意する度に投資額が入金されます。他方、一般的に優先株による資金調達(Series A以降)は、そのラウンドに参加するすべての投資家が合意するまで、当然ながら誰からも入金されません。創業直後はお金が無いので、スタートアップ側からすれば、「他の人がまだ契約に同意していないから入金されない」という状況よりは、個別の投資家が契約に同意する毎に入金される方がいいに決まっています。

Convertible Notesの詳細

以下が私の知る一般的な方法です。繰り返しになりますが、例外はいくらでもありますので、実際に実行される場合は、自己責任で弁護士を雇ってください。

Convertible Notesとは、「会社にローンとしてお金を貸し付け、将来、優先株による資金調達(通常Series A)が起こった際にローンを優先株に転換(convert)する」と上述しましたが、どのようなルールで転換するのでしょうか。

通常、パラメーターは2つです。

1つ目は、転換時の「増資前評価額の上限」(pre-money valuation cap)です。仮に「増資前評価額の上限」が500万ドルのConvertible Notesで投資したエンジェル投資家がいるとします。その後しばらくして、増資前評価額が1,000万ドルでSeries Aを行うとします。この時に、エンジェル投資家が投資家が投資したお金が、優先株に転換されますが、エンジェル投資家からすると当然、「まだ会社が小さい(リスクが大きい)時期に投資したのだから、Series Aの投資家よりも有利な条件で転換してほしい」ということになります。

この場合、Series Aに参加するVCは1,000万ドルの評価額で投資しますが、このエンジェル投資家には、上限値の500万ドルの増資前評価額として優先株が発行されます(この場合、先に投資をしたエンジェル投資家は、Series Aで投資をするVCに比べて、同じ優先株を約半分の値段で手に入れられるということです)。つまり、「増資前評価額の上限」は、Convertible Notesの投資の後に事業が非常に上手くいき、Series A時の評価額が非常に高くなった場合に、先に投資をしてくれた投資家を守るためのものです。

二つ目は、「増資前評価額の割引率」(discount)です。同じく「増資前評価額の上限」が500万ドル、「増資前評価額の割引率」が20パーセントのConvertible Notesで投資したエンジェル投資家がいるとします。その後しばらくして、増資前評価額が300万ドルでSeries Aを行うとします。この時も、エンジェル投資家が投資家が投資したお金が、優先株に転換されますが、エンジェル投資家からすると同じく、「まだ会社が小さい(リスクが大きい)時期に投資したのだから、Series Aの投資家よりも有利な条件で転換してほしい」ということになります。

この場合、実際の増資前評価額(300万ドル)が「増資前評価額の上限(500万ドル)」よりも(ずっと)小さいことに注目してください。Series Aに参加するVCは300万ドルの評価額で投資しますが、このエンジェル投資家には、300何ドルの20パーセント引き、つまり240万ドルの増資前評価額として優先株が発行されます(この場合も、先に投資をしたエンジェル投資家は、Series Aで投資をするVCに比べて有利な条件で優先株が発行されていることになります)。つまり、「増資前評価額の割引率」(discount)は、Convertible Notesの投資の後に事業があまり上手くいかず、Series A時の評価額があまり高くならなかった場合に、先に投資をしてくれた投資家を守るためのものです。

繰り返しになりますが、これら2つのパラメーターは、リスクが非常に大きい初期に投資をしてくれたエンジェル投資家を守るためにあります。「増資前評価額の上限」は、事業が非常に上手くいって、Series Aの評価額が大きくなった場合に、エンジェル投資家に有利に作用します。逆に、「増資前評価額の割引率」は、事業がそこそこだった場合、あるいは上手くいかない場合のためのものです。

Convertible Notesに精通している投資家と話をして、投資したいということになると「capはいくら? discountはいくつ?」と聞かれるのが通常です。

計算が非常に煩雑になりますが、それでも、スピード感を持って急成長していくスタートアップには非常に良い仕組みです。日本のスタートアップでもこの仕組みは検討する価値があると思います。スタートアップは、新しい事業を通して世の中を少しでも良くすることがミッションです。他方、資金調達は特にスタートアップ側にとって、非常に時間を取られるプロセスでもあります。実際に自分で体験してみて良くわかりましたが、「いかに早く動くか」という点に重きを置いてきた中で発明されたこのConvertible Notesは本当に「シリコンバレーの歴史が産んだ発明」だと思います。Wilson Sonsini Goodrich & Rosatiというシリコンバレー最大手の弁護士事務所が自動的にConvertible NotesのTerm Sheet(契約書の概要)を作成するサービスを提供していますので、興味がある方はぜひお試しを。

(写真:株式会社プロコミット

“シリコンバレーで起業した日本人が語るスタートアップガイド2――シリコンバレー流の資金調達” への14件のフィードバック

  1. この仕組み自体が・・・。まぁ真似しても成功するとは限らないんだけどね。

  2. この仕組み自体が・・・。まぁ真似しても成功するとは限らないんだけどね。

  3. nekoavip より:

    はじめまして
    ねこ速@VIPというブログをやっている水月と言います
    よろしければ相互リンクしていただけないでしょうか?
    内容はツール、マンガ、アニメ、その他ニュース等です
    検討のほう、よろしくお願いします
    サイト名:ねこ速@VIP
    URL:http://nic.chu.jp/
    RSS:http://nic.chu.jp/feed/

  4. 町田龍馬 より:

    そうだったんだ→ Series Aが実行されるということは、「プロダクト良し。ユーザー数(の増加率)良し。明確なビジネスモデルも見つかった。よって、後はお金を投入してチームを大きくしていけば、より大きなスケールで儲かりそう」という段階になる場合が多いです。

  5. 町田龍馬 より:

    そうだったんだ→ Series Aが実行されるということは、「プロダクト良し。ユーザー数(の増加率)良し。明確なビジネスモデルも見つかった。よって、後はお金を投入してチームを大きくしていけば、より大きなスケールで儲かりそう」という段階になる場合が多いです。

  6. 町田龍馬 より:

    そうだったんだ→ Series Aが実行されるということは、「プロダクト良し。ユーザー数(の増加率)良し。明確なビジネスモデルも見つかった。よって、後はお金を投入してチームを大きくしていけば、より大きなスケールで儲かりそう」という段階になる場合が多いです。

  7. Non Umemoto より:

    この記事素晴らしすぎる。コンバーチブルノートの実際の意味がだいぶわかった。日本の投資家は嫌がりそうな記事かもしれない。

  8. 匿名 より:

    情報内容がすばらしいのは無論ですが、こういう複雑なしくみの解説が実にわかりやすい。頭の整理された人は違うなーと感心しました。

  9. 匿名 より:

    情報内容がすばらしいのは無論ですが、こういう複雑なしくみの解説が実にわかりやすい。頭の整理された人は違うなーと感心しました。

  10. tad より:

    シリコンバレーのスタートアップにおける資金調達について非常に分かりやすくまとまっている。Convertible Notesについてはこの記事で初めて知った。

  11. tomsato より:

    10年前にシリコンバレーでシリーズAまでやった。SvのPreffered Stockの仕組みは凄いと思った。Convertible Noteはスタート時には非常に役に立つ。日本でももっと紹介されるべきだと思う。多分、少人数私募債にワラントをくっつけるような形でできるんじゃないかな。

  12. tomsato より:

    10年前にシリコンバレーでシリーズAまでやった。SvのPreffered Stockの仕組みは凄いと思った。Convertible Noteはスタート時には非常に役に立つ。日本でももっと紹介されるべきだと思う。多分、少人数私募債にワラントをくっつけるような形でできるんじゃないかな。

  13. tomsato より:

    10年前にシリコンバレーでシリーズAまでやった。SvのPreffered Stockの仕組みは凄いと思った。Convertible Noteはスタート時には非常に役に立つ。日本でももっと紹介されるべきだと思う。多分、少人数私募債にワラントをくっつけるような形でできるんじゃないかな。

  14. tomsato より:

    10年前にシリコンバレーでシリーズAまでやった。SvのPreffered Stockの仕組みは凄いと思った。Convertible Noteはスタート時には非常に役に立つ。日本でももっと紹介されるべきだと思う。多分、少人数私募債にワラントをくっつけるような形でできるんじゃないかな。

コメントを残す

以下に詳細を記入するか、アイコンをクリックしてログインしてください。

WordPress.com ロゴ

WordPress.com アカウントを使ってコメントしています。 ログアウト / 変更 )

Twitter 画像

Twitter アカウントを使ってコメントしています。 ログアウト / 変更 )

Facebook の写真

Facebook アカウントを使ってコメントしています。 ログアウト / 変更 )

Google+ フォト

Google+ アカウントを使ってコメントしています。 ログアウト / 変更 )

%s と連携中